En moins de trois mois, début 2026, Nvidia a injecté plus de 42 milliards de dollars dans l'écosystème IA. 30 milliards dans OpenAI. 10 milliards dans Anthropic. 2 milliards dans Nebius. Le reste dispersé entre Cursor, Figure AI, Quantinuum et d'autres. Avec 63 milliards de trésorerie et plus de 200 milliards de chiffre d'affaires annuel, Nvidia pouvait se le permettre. La question n'est pas de savoir s'il pouvait — c'est de savoir pourquoi.
La réponse tient dans une phrase des Echos : "Une large partie de ces nouveaux capitaux injectés dans OpenAI ont vocation à financer l'achat du matériel auprès de Nvidia."
Le fournisseur finance son propre client. Le client achète au fournisseur avec l'argent du fournisseur. L'argent ne quitte jamais le circuit. C'est ce que les analystes financiers appellent du round-tripping — et c'est le mécanisme fondateur de l'économie de l'IA en 2025-2026.
1. L'anatomie d'une boucle
Le round-tripping de Nvidia n'est pas nouveau. En 2024, la même logique opérait déjà à plus petite échelle : environ 5 milliards de dollars investis dans des clients GPU. Ce qui a changé, c'est l'ordre de grandeur. De 5 à 42 milliards en un an. Pour comparaison, Intel Capital — le plus grand fonds de capital-risque corporate de l'histoire des semiconducteurs — a investi environ 20 milliards cumulés en trente-quatre ans d'existence. Nvidia a dépassé ce montant en un trimestre.
Et le mécanisme n'est pas caché. Au moment où Nvidia préparait son entrée au capital d'OpenAI, celle-ci annonçait 100 milliards de dollars de location de processeurs Nvidia. Ce n'est pas une coïncidence. C'est un bon de commande prépayé, déguisé en prise de participation.
Puis, en mars 2026, Jensen Huang a déclaré que ces investissements seraient "probablement les derniers." La justification officielle : OpenAI et Anthropic préparent leur introduction en bourse. La justification structurelle est ailleurs — le round-tripping a rempli sa fonction. Les labs sont désormais dépendants de l'architecture Nvidia (CUDA, NVLink, Blackwell). L'investissement en equity n'est plus nécessaire quand la dépendance technique suffit.
Mais il serait naïf de penser que le mécanisme s'est arrêté. Il a changé de mains.
2. L'investissement-facture
En février 2026, OpenAI a bouclé la plus grosse levée de fonds de l'histoire du capital-risque : 110 milliards de dollars, valorisation 730 milliards. Les investisseurs : Amazon (jusqu'à 50 milliards, dont 15 fermes et 35 conditionnels), SoftBank (30 milliards), Nvidia (30 milliards).
Chaque investisseur est aussi un fournisseur. Et c'est là que le mécanisme devient limpide.
Amazon investit jusqu'à 50 milliards en equity. En retour, OpenAI signe un contrat cloud de 100 milliards supplémentaires sur huit ans avec AWS — qui s'ajoute aux 38 milliards déjà contractés à l'automne 2025. Total : 138 milliards de factures cloud garanties. Pour chaque dollar d'equity investi, Amazon récupère jusqu'à 2,76 dollars de revenus cloud. Ce n'est pas un investissement — c'est un crédit fournisseur avec de l'equity en collatéral.
Le pattern est identique pour chaque participant :
Amazon investit 50 milliards, vend 138 milliards de cloud
Nvidia investit 30 milliards, vend des GPU
SoftBank investit 30 milliards, revend le narratif à ses limited partners
Personne n'investit en tant qu'investisseur pur. La "levée de fonds record" est une opération de trésorerie multilatérale entre acteurs de la même chaîne de valeur.
Et le phénomène le plus révélateur est le hedge croisé. Amazon investit dans OpenAI et dans Anthropic (8 milliards). Microsoft investit dans OpenAI (135 milliards historiques) et dans Anthropic (15 milliards). Nvidia investit dans les deux. Chaque hyperscaler est au capital de tous les labs. La "compétition" entre OpenAI et Anthropic est financée par les mêmes fournisseurs d'infrastructure — qui récupèrent leur mise en contrats cloud quel que soit le lab qui "gagne."
Les hyperscalers ne parient pas sur l'IA. Ils vendent des pelles pendant la ruée vers l'or et financent les chercheurs d'or avec le produit des pelles.
3. Le recul silencieux
Ce qui rend ce mécanisme fascinant, c'est qu'il a laissé des traces visibles de sa propre fragilité.
En septembre 2025, Nvidia annonce un investissement de 100 milliards dans OpenAI. En janvier 2026, Jensen Huang qualifie les doutes de "complètement absurdes" : "Nous allons réaliser un investissement colossal dans OpenAI." En février, le Financial Times révèle que le montant est réduit à 30 milliards — une contraction de 70 %. Trois semaines entre le déni public et la correction.
Pourquoi cette contraction ? Parce que la boucle a atteint sa limite de visibilité. Les analystes financiers ont commencé à nommer ce que je décris ici : un "arrangement circulaire" où le fournisseur préfinance ses propres ventes. Le round-tripping fonctionne tant qu'il reste implicite. Une fois nommé, il devient un risque réputationnel.
Mais le mécanisme ne disparaît pas — il mute. Nvidia se retire du round-tripping direct parce que ses clients (Amazon, SoftBank) le font désormais à sa place. Amazon investit 50 milliards dans OpenAI et récupère 138 milliards en cloud. La boucle s'est déplacée d'un étage dans la chaîne de valeur. Le vendeur de puces laisse la place au vendeur de cloud. Le circuit reste fermé.
4. L'IPO comme socialisation
La prochaine étape est déjà visible. OpenAI vise une valorisation d'environ 1 000 milliards de dollars en bourse, possiblement dès fin 2026. Anthropic, valorisé 380 milliards après sa Series G de février, réfléchit aussi à une introduction.
L'IPO change le mécanisme sans le supprimer. Aujourd'hui, le round-tripping est financé par des investisseurs stratégiques (Nvidia, Amazon, SoftBank) qui récupèrent leur mise en factures. Demain, il sera financé par les marchés publics — des investisseurs retail qui achèteront des actions OpenAI sans savoir que le chiffre d'affaires repose en partie sur des flux circulaires entre investisseurs-fournisseurs. C'est la socialisation du round-tripping : le risque passe des bilans corporate aux portefeuilles d'épargnants.
Les marchés de dette ont déjà perçu le signal. En mars 2026, Reuters rapporte que les gestionnaires de CLOs (Collateralized Loan Obligations) vendent massivement leurs prêts au secteur logiciel. Le software représente 12 % des portefeuilles CLO américains — le plus grand sous-secteur. JPMorgan estime l'exposition à risque entre 40 et 150 milliards de dollars. Des prêts à Intuit, Dayforce, Citrix se sont échangés entre 89 et 98 centimes sur le dollar — des niveaux de stress inédits. Jim Egan, de Morgan Stanley, résume : "Software is a sector where there is more selling coming from CLO managers than there is buying." JPMorgan qualifie le logiciel de "secteur orphelin."
La dette ne spécule pas. Elle protège le principal. Quand les marchés de dette commencent à fuir un secteur, c'est un signal de conviction profonde — pas une panique passagère.
Le contre-argument — et ses limites
Je dois être honnête : le round-tripping n'est pas de la fraude. OpenAI a réellement besoin de compute massif. Amazon offre un service réel à un prix de marché. Les contrats cloud ne sont pas fictifs — ils reflètent une transaction économique sous-jacente. Et OpenAI négocie activement ses conditions : l'adoption des puces Trainium d'Amazon montre que le lab diversifie ses fournisseurs de silicium. Ce n'est pas un client captif qui accepte passivement.
De même, les valorisations ne sont pas sans fondement. Anthropic affichait 14 milliards de revenus annualisés en février 2026, déjà proche de 19 milliards en mars. OpenAI est dans des ordres de grandeur comparables. Les multiples sont élevés, mais pas absurdes pour une phase d'hyper-croissance.
Le risque n'est pas que le circuit soit fictif. C'est qu'il soit fragile. Si le marché du compute se détend — nouvelles puces, gains d'efficience, saturation de la demande d'inférence — les contrats cloud à huit ans deviennent des engagements à perte. Et l'equity qui les garantit ne vaut plus rien. L'histoire de la tech est remplie de boucles qui semblaient vertueuses tant que le marché montait — et qui se sont révélées circulaires quand il a tourné.
En conclusion
Ce que je décris ici n'est pas un complot. C'est un mécanisme. Un mécanisme où le fournisseur de puces finance les labs, les labs achètent des puces au fournisseur, les hyperscalers convertissent l'equity en factures cloud, et l'ensemble s'apprête à être transmis aux marchés publics via des IPO.
Dans mon article précédent, j'avais documenté le ratio 1:100 entre production de code et gouvernance — le vrai coût du code gratuit. Ce texte pose la question en amont : qui finance l'infrastructure sur laquelle ce code tourne ?
Tout le monde — et personne. Le vendeur de puces finance le lab. Le lab paie le cloud. Le cloud paie les puces. La boucle se referme. Bientôt, l'épargnant financera le + tout — via des IPO dont la valorisation repose sur des contrats entre investisseurs-fournisseurs.
Jensen Huang a eu l'intelligence de quitter la table quand le jeu est devenu visible. La question est de savoir si les prochains joueurs — les marchés publics — comprendront les règles avant de miser.
Sources :
Joséphine Boone, "IA : comment Nvidia assoit sa domination en arrosant les pépites du secteur à coups de milliards", Les Echos, 16 mars 2026
Juby Babu, "Le directeur général de Nvidia annonce la fin des investissements dans OpenAI et Anthropic", Reuters, 4 mars 2026
Joséphine Boone, "La fusée OpenAI boucle une levée de fonds record à 110 milliards de dollars avec le soutien d'Amazon", Les Echos, 27 février 2026
Les Echos / Financial Times, "Nvidia va investir trois fois moins que prévu dans OpenAI", 20 février 2026
Joséphine Boone, "Les nuages s'amoncellent au-dessus du champion de l'intelligence artificielle OpenAI", Les Echos, 5 février 2026
Anirban Sen, Paritosh Bansal, "Debt investors offloading exposure to software companies is latest sign of pain", Reuters, 17 mars 2026
GeekWire, "Filings: How Amazon's $50B OpenAI deal actually works", février 2026
Anthropic, "Anthropic raises $30 billion Series G", communiqué officiel, 12 février 2026
